VNDirect phát hành báo cáo NT2 lầu đầu với khuyến nghị khả quan dựa theo phương pháp DCF và EV/EBITDA dự phóng cho năm 2021.
Khuyến nghị khả quan với NT2 do: 1) kỳ vọng hưởng lợi từ tình trạng thiếu điện nghiêm trọng tại khu vực miền Nam, đặc biệt từ năm 2021 trở đi, 2) áp lực lãi vay giảm mạnh khi trả hết nợ vay vào năm 2021, và 3) tỷ suất cổ tức cao.
VNDirect sử dụng phương pháp định giá DCF 5 năm để tính toán giá trị nội tại của NT2 là 31.040 đồng/cp với chỉ số WACC là 14,4% và tốc độ tăng trưởng cuối kỳ là 0%.
Sử dụng chỉ số EV/EBITDA trung bình của các doanh nghiệp quốc tế và cùng khu vực là 5,5 lần để tính toán EV/EVITDA cuối năm 2021 đạt 29.141 đồng/cp. Sau khi kết hợp kết quả từ cả hai phương pháp, chúng tôi đưa ra giá mục tiêu là 30.100 đồng/cp.
Mức trả cổ tức sẽ tăng từ năm 2021 trở đi
Trong năm 2011, NT2 đã phát sinh khoản nợ 14.400 tỷ đồng nhằm tài trợ cho việc xây dựng nhà máy chủ yếu là dài hạn bằng USD và EUR. Khoản nợ dài hạn đến hạn thanh toán trong 12 tháng tới sẽ được chuyển thành nợ ngắn hạn.
Kể từ năm 2015, NT2 đã tập trung dành ra khoảng 1.200 tỷ đồng mỗi năm để trả khoản nợ ngoại tệ trên, và tính đến ngày 30/6/2020 số dư nợ đã giảm xuống còn lại 1.306 tỷ đồng.
Theo tiến độ thanh toán, NT2 sẽ tất toán khoản nợ nay vào 2021 và giảm áp lực về chi phí lãi vay (trung bình khoảng 184 tỷ đồng mỗi năm). Ngoài ra phía doanh nghiệp cũng chưa có nhu cầu đầu tư mới trong 2 – 3 năm tới.
Đồng thời, các khoản nợ thấp hơn sẽ làm giảm rủi ro từ biến động tỷ giá, do đó VNDirect ước tính rằng với mức nợ hiện tại, NT2 sẽ chỉ chịu mức lỗ là 8 tỷ đồng cho mỗi 1% tỷ giá USD/EUR tăng so với VND.
Trong giai đoạn 2014-2019, nhờ dòng tiền mạnh nên công ty luôn duy trì được tỷ lệ chi trả cổ tức cao, trung bình là 102% tương đương với 900 tỷ đồng/năm.
Do công ty không có dự án đầu tư lớn nào trong quá trình trong giai đoạn tới, VNDirect kỳ vọng NT2 sẽ tăng cường trả cổ tức bằng tiền mặt từ năm 2021 trở đi: 1) công ty đã tất toán hết khoản nợ dài hạn, và 2) nhờ dòng tiền ổn định từ hoạt động kinh doanh là 1.000-1.200 tỷ mỗi năm.
Dự báo mức cổ tức năm 2020-21 của NT2 sẽ là 2.000-2.5000 đồng/cp và tăng lên 3.200 đồng/cp từ năm 2022 trở đi, mức chi trả này sẽ cao hơn mức trung bình 2.700 đồng/cp trong giai đoạn 2015-19.
Trong số các doanh nghiệp sản xuất điện, NT2 nằm trong top các công ty có mức chi trả cổ tức cao trong năm 2015-2019. Tỷ suất cổ tức trong năm 2020- 2021 được dự kiến nằm trong khoảng 8,4%-10,9%, cao hơn lãi suất gửi tiết kiệm kỳ hạn 12T trung bình hiện này là 6,2% và lãi suất trái phiếu doanh nghiệp phát hành riêng lẻ vào T7/2020 là 8,1%.
Ngoài ra, cổ đông lớn nhất của NT2 là POW (nắm giữ 59,4% cổ phần) đang chuẩn bị nguồn vốn lớn trong giai đoạn 2021-2022 chủ yếu cho các dự án Nhơn Trạch 3 và 4. Do đó, VNDirect kỳ vọng NT2 sẽ có động lực để duy trì chính sách chi trả cổ tức đều và cao để hỗ trợ dòng tiền của POW trong những năm tới.
NT2 hưởng lợi từ sự thiếu hụt điện ở miền Nam
Mức tiêu thụ điện của Việt Nam đã tăng nhanh cùng với quá trình công nghiệp hóa và hội nhập của Việt Nam vào nền kinh tế toàn cầu. Trong 10 năm qua, tiêu thụ điện đã tăng gần 2,8 lần, từ 75TWh năm 2009 lên 209TWh vào năm 2019. Điều này dẫn đến tốc độ tăng trưởng lũy kế hàng năm là 11,1%, gần gấp đôi mức tăng trưởng GDP của cả nước.
Dựa trên giả định tăng trưởng GDP 7,0%/năm trong giai đoạn 2016-25, Viện Năng lượng Việt Nam dự báo tiêu thụ điện sẽ tăng 9,0%/năm trong giai đoạn 2019-21 và 8,6%/năm trong giai đoạn 2021-25. Điều này chưa kể đến ảnh hưởng của đại dịch Covid-19 đối với nhu cầu điện trong năm 2020 có thể làm giảm tốc độ tăng trưởng nhu cầu trong năm 2020 xuống 2,2% (theo EVN).
Tuy nhiên, VNDirect cho rằng tác động của Covid-19 đối với mức điện tiêu thụ chỉ là ngắn hạn và tăng trưởng nhu cầu có thể trở lại 8 - 10%/năm từ năm 2021 do nền kinh tế phục hồi nhờ nới lỏng chính sách tiền tệ, nền kinh tế vĩ mô vững chắc và nhu cầu xuất khẩu phục hồi.
Miền Nam là khu vực tiêu thụ điện lớn nhất ở Việt Nam, chiếm 46-48% tổng nhu cầu điện của cả nước trong giai đoạn 2015-2019. Mặc dù tăng trưởng kép của nguồn cung điện hàng năm là 11,7% trong giai đoạn 2015-2020, các nhà máy điện miền Nam không thể đáp ứng mức tăng trưởng 9,0%/năm của sản lượng điện tiêu thụ điện khu vực. Do đó hàng năm đã có khoảng 16 tỷ kWh điện truyền tải từ miền Bắc và miền Trung vào miền Nam qua đường dây 500kv.
Dự báo tình trạng thiếu điện ở khu vực miền Nam sẽ đạt đỉnh điểm trong năm 2023 khi chịu tác động kép của việc 3.150MW từ những dự án mới tại miền Nam giai đoạn 2019-2021 bị trì hoãn từ 1 đến 2 năm và công suất điện dự phòng ở miền Bắc và miền Trung giảm (dẫn đến khối lượng truyển tải qua lưới điện quốc gia giảm).
Triển vọng tươi sáng từ 2021 do giảm nhẹ chi phí lãi vay cùng nhu cầu điện gia tăng
Trong năm 2021-2022, VNDirect ước tính tăng trưởng kép LNST của NT2 là 3,1%, nhờ: 1) hiệu suất hoạt động cao (77%) trong năm 2021-2022 do tình hình thiếu điện ở khu vực miền Nam trở nên nghiêm trọng hơn so với năm 2021, và 2) chi phí lãi vay giảm 70% do dự kiến NT2 sẽ trả hết nợ trong nửa đầu năm 2021.
Trong năm 2022-2025, kỳ vọng tăng trưởng kép LNST của NT2 giảm 3,7%, do: 1) đại tu năm 2023 sau 100.000 EOH (Số giờ vận hành tương đương), và 2) thuế suất tăng từ 5% năm 2023 lên 10% trong năm 2024 vì chính sách ưu đãi thuế sẽ hết hiệu lực trong 2024 (10%) và 2026 (20%).
Chi phí khí đầu vào chiếm phần lớn giá vốn hàng bán của NT2, trung bình khoảng 74-80% trong năm 2015-2019. Giá khí đầu vào được tính theo công thức: giá khí cộng với giá cước vận chuyển, trong đó giá khí được tính bằng 46% MFOC (giá dầu nhiên liệu trung bình hàng tháng tại thị trường Singapore, theo tạp chí Platt’s) nhưng không thấp hơn giá khí tại miệng giếng.
VNDirect kỳ vọng giá khí đầu vào có thể giảm 13% so với cùng kỳ trong năm 2020 do giá dầu giảm 30,4%. Tuy nhiên sang năm 2021, giá khí đầu vào được dự đoán sẽ tăng 12,2% do: 1) giá dầu thô dự kiến sẽ khôi phục trong năm 2021 (tăng 22,2%),
và 2) khí giá cao của dự án Sao Vàng – Đại Nguyệt, tỷ trọng chiếm khoảng 16% tổng nguồn cung khí cho NT2 (với giá miệng giếng là 6,99 USD/mmbtu, cao gấp đôi so với giá khí tại các mỏ khí hiện tại).